Промомед: прибыль выросла на 83%, но рост пока требует денег

Прошлая эффективность бизнеса

Высокий ROE не защищал от снижения прибыли

Средний ROE за 2021-2025 годы - 44,6%. Это хороший результат, выше моего ориентира 20%. Но среднее тянут вверх особенно удачные 2021-2022 годы. В 2025 году ROE восстановился до 36,5%. Капитала у компании теперь больше, и для возвращения к прежней доходности ей нужно зарабатывать больше прибыли.

В 2023-2024 годах прибыль снижалась, а затем вышла на новый максимум. Новые препараты помогли компании восстановиться, но главный риск - огромная зависимость от одного успешного препарата.

Оценка текущих результатов

Рост держится на препаратах для диабета и ожирения

Препараты от диабета и ожирения принесли 16,3 млрд рублей - около 71% продаж группы. Главный вклад в рост дала «Тирзетта». Сейчас высокий спрос помогает Промомеду, но зависимость от этого направления уже велика: усиление конкуренции или замедление продаж заметно скажется на всей компании.

С онкологическими препаратами ситуация другая: продажи снизились на 39%, до 2,6 млрд рублей. По словам компании, государственные закупки перенеслись на второе полугодие. Если они состоятся, это поддержит выручку. Пока же эти продажи ещё нужно получить.

Компания стала больше продавать препаратов с высокой маржой. Но расходы на продвижение и персонал тоже резко выросли и съели этот выигрыш. В итоге маржа EBITDA - прибыли до процентов, налогов и амортизации - осталась прежней. Продажи растут быстро, но на каждый рубль выручки компания пока не стала зарабатывать больше по этому показателю.

Не весь рост прибыли пришёл от продаж

Компания снизила оценку возможных потерь по финансовым активам. Это добавило к прибыли 0,86 млрд рублей до налога; годом ранее резервы, наоборот, уменьшили её на 0,05 млрд. То есть часть прибавки получена за счёт пересмотра оценки, а не новых продаж. Курс валют на этот раз отнял 0,12 млрд против положительного эффекта 0,24 млрд годом ранее.

Если убрать изменения резервов и курсовые разницы, приняв налог 25%, получится около 2,03 млрд против 1,27 млрд рублей, рост на 59%. Это тоже сильный результат. Но он скромнее отчётных 83%, поэтому весь рост прибыли я бы не приписывал улучшению бизнеса.

Прогнозный ROE по темпу первого полугодия - 19,4%. Это на 25,2 п.п. ниже среднего за пять лет, а без эффекта резервов и валюты получилось бы около 15,2%. На первый взгляд, слабо. Но в 2025 году за первое полугодие компания заработала лишь 19,8% годовой прибыли. Поэтому главный результат здесь ещё впереди: многое зависит от того, насколько сильным окажется второе полугодие.

Другие важные факторы

Прибыль растёт, но денег на инвестиции не хватает

На увеличение запасов ушло 5,39 млрд рублей. Ещё 3,82 млрд ушло на налоги, в том числе после сильного конца 2025 года, и 3,73 млрд - на проценты. В результате прибыль есть, а собственного денежного потока на инвестиции пока не хватает.

Недостающие деньги приходится занимать. С начала года чистый долг вырос с 25,1 до 33,3 млрд рублей, а его отношение к EBITDA за последние 12 месяцев - с 1,65х до 1,79х. Пока нагрузка умеренная. Но у 91% обязательств плавающая ставка: если кредиты останутся дорогими или продажи замедлятся, выплачивать проценты станет тяжелее.

Для выполнения плана мало просто увеличить продажи

Второе полугодие у Промомеда обычно сильнее первого. Помочь могут и отложенные закупки онкологических препаратов. Но нужная маржа EBITDA выше даже 44,3%, которые компания показала во втором полугодии 2025 года. Поэтому выполнение плана я пока не считаю решённым вопросом. Продажи должны расти быстрее расходов.

Прибыль, капитализация и дивиденды

E/P около 14,5% получится, если компания выполнит план

При цене 391,15 рубля и 212,5 млн размещённых акций весь Промомед стоит 83,1 млрд рублей. Если компания заработает около 12 млрд, как следует из её целей, E/P составит 14,5%. Это отношение годовой прибыли к стоимости компании.

При выполнении плана прогнозный ROE вернётся примерно к 45% - среднему уровню последних пяти лет. Оценка E/P около 14,5% предполагает и требует от компании дальнейшего роста, который, справедливости ради, она и демонстрирует.

Большой прибыли недостаточно для больших дивидендов

В 2026 году Промомед впервые заплатил дивиденды - 8 рублей на акцию за первый квартал, с учётом итогов 2025 года. При указанной цене это 2,0% дивидендной доходности до налога. Выплата уже состоялась.

У дивидендной политики есть важная особенность. Из чистой прибыли вычитают деньги, вложенные в основные средства и разработки, и добавляют амортизацию. Если чистый долг составляет от 1х до 2х EBITDA, на дивиденды направляют не менее 25% полученной суммы. За первое полугодие она составила всего около 0,73 млрд рублей. Вот почему рост обычной чистой прибыли ещё не обещает таких же высоких выплат: 25% считают от меньшей суммы.

Если отношение чистого долга к EBITDA опустится до 1х или ниже, доля выплат вырастет до 50%. Поэтому пока я смотрю на Промомед прежде всего как на компанию с потенциалом роста прибыли. Дивиденды здесь не главный аргумент.

Мой вывод

Бизнес Промомеда растёт быстро и это главное, но денег компания пока тратит больше, чем получает. При текущей цене покупка акций - прежде всего расчёт на сильное второе полугодие и дальнейший рост бизнеса.

Дальше я буду смотреть, растёт ли маржа, продаются ли накопленные запасы и возвращаются ли деньги без дальнейшего ускорения долга. Именно это покажет, насколько устойчив нынешний рост. Если этого не произойдёт, ожидания прибыли около 12 млрд и оценку акций придётся пересмотреть.

Котировка Московской биржи: 2026-09-07 10:57:16 МСК; расчёт по 212,5 млн размещённых акций.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.