HENDERSON увеличил выручку за первое полугодие 2026 года на 3,6%, но чистая прибыль снизилась на 53%, до 0,45 млрд рублей. Продажи продолжают расти, однако расходы растут быстрее бизнеса. Поэтому главный вопрос - сможет ли компания вернуть прибыль хотя бы к уровню 2025 года.
Высокая эффективность держалась три года, но прибыль развернулась вниз
Средний ROE за 2023-2025 годы составил 34,8%. Во все три года он превышал мой ориентир 20%. Капитал работал эффективно, но запас прочности сокращался: ROE снизился с 43,7% до 24,3%. Сопоставимая история ROE ограничена тремя завершёнными годами.
Чистая прибыль достигла рекордных 3,05 млрд рублей в 2024 году, а в 2025-м снизилась до 2,29 млрд рублей. В первом полугодии 2026 года падение продолжилось. Это уже не единичное отклонение, поэтому текущий результат я оцениваю по способности бизнеса восстановить прибыль.
Расходы съели рост валовой прибыли
| Показатель, млрд рублей | 1П2026 | 1П2025 | Изменение |
|---|---|---|---|
| Выручка | 11,20 | 10,81 | +3,6% |
| Валовая прибыль | 7,70 | 7,15 | +7,8% |
| Операционная прибыль | 1,84 | 2,09 | -12,0% |
| Чистая прибыль | 0,45 | 0,96 | -53,0% |
| Операционный денежный поток | 1,51 | 1,22 | +24,3% |
| Денежный поток после капитальных затрат | 0,20 | -0,36 | рост на 0,56 |
Себестоимость снизилась, поэтому валовая прибыль выросла быстрее выручки. Но коммерческие и административные расходы увеличились на 19,5%, или почти на 1 млрд рублей. Около половины прироста дали зарплаты и агентские комиссии.
Финансовые расходы выросли ещё на 11,2%, главным образом из-за процентов по аренде и облигациям. В результате чистая прибыль за 1П2026 снизилась на 53%.
Денежный поток улучшился, но долг вырос
Операционный денежный поток вырос до 1,51 млрд рублей, а после капитальных затрат осталось около 0,20 млрд рублей против оттока годом ранее. Это важный плюс: слабая прибыль хотя бы не сопровождается ухудшением денежных поступлений.
Одновременно запасы выросли на 7,8%, чистый долг без аренды - до 3,30 млрд рублей, а с учётом аренды - до 13,16 млрд рублей. Отношение чистого долга к EBITDA увеличилось до 1,63х. Нагрузка пока ниже установленного дивидендной политикой порога 2,5х, но продолжать финансировать расширение и высокие выплаты без восстановления прибыли станет сложнее.
Новый распределительный центр должен улучшить второе полугодие
23 июня компания запустила новый распределительный центр стоимостью более 2 млрд рублей. В отчёт вошла лишь одна неделя его работы, поэтому эффект пока не виден. Центр должен ускорить обработку товара и поддержать рост собственной сети, но инвестиционный вывод зависит от того, снизится ли темп роста расходов.
Розничная выручка выросла на 5,5%, продажи через маркетплейсы снизились на 3,1%, опт - на 45,1%. Компания ожидает ускорения собственных каналов в третьем и четвёртом кварталах, но количественного прогноза на 2026 год не дала.
В 2026 году прибыль может составить 1,3-1,5 млрд рублей
В моём сценарии выручка второго полугодия растёт на 8-12% год к году, а чистая маржа до учёта вероятного убытка после пожара составляет 6,4-7,5%. Я также учитываю раскрытый компанией вероятный убыток 83 млн рублей после пожара на складе маркетплейса. Тогда во втором полугодии HENDERSON заработает 0,85-1,05 млрд рублей, а за весь 2026 год - 1,3-1,5 млрд рублей.
Это только 57-65% прибыли 2025 года и 43-49% рекордного результата 2024-го. Даже сильное второе полугодие не вернёт компанию к прежнему максимуму. Для восстановления нужно, чтобы рост продаж ускорился, а расходы начали расти медленнее выручки.
E/P 11-13% уже учитывает заметное восстановление
При цене акции 297,2 рубля на 31 августа и капитализации около 12,0 млрд рублей мой сценарий даёт прогнозный E/P 10,8-12,5%, что не выглядит привлекательно на текущем рынке. Для привлекательности акций нужны ускорение роста выручки и восстановление маржи.
Минимальная будущая дивидендная доходность остаётся низкой
Дивидендная политика предусматривает выплату не менее 50% чистой прибыли при отношении чистого долга к EBITDA ниже 2,5х. По моему сценарию прибыль 2026 года обеспечивает 16,1-18,5 рубля на акцию, или 5,4-6,2% к текущей цене.
Из этой суммы 17 рублей на акцию компания уже выплатила по итогам первого квартала 2026 года. При минимальном payout дополнительная выплата составит 0-1,5 рубля на акцию, или 0-0,5% будущей доходности. Более высокая выплата возможна, но при слабой прибыли она будет увеличивать долговую нагрузку.
Главная проверка - расходы должны расти медленнее продаж
Позитивный сценарий: собственные каналы ускоряются, новый распределительный центр повышает оборачиваемость, а операционные расходы растут медленнее выручки. Тогда прибыль второго полугодия приблизится к уровню прошлого года.
Негативный сценарий: продажи остаются слабыми, затраты на персонал, комиссии и аренду продолжают расти двузначными темпами, а запасы и долг увеличиваются. Тогда даже текущий E/P окажется завышенным ориентиром.
Мой вывод
Исторически HENDERSON эффективно использовал капитал, но два периода подряд прибыль снижается. В первом полугодии продажи и денежный поток сохранились, однако расходы забрали рост валовой прибыли. При текущей цене прогнозный E/P 11-13%, что не выглядит привлекательно.
Сейчас я бы следил за тремя цифрами: ростом собственной розницы, темпом операционных расходов и чистым долгом. Пока компания не покажет, что новый распределительный центр и ускорение продаж возвращают прибыль, отчёт нельзя считать разворотом.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.